盐津铺子(002847)2023年半年报点评：业绩高增 规模效应显著

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事件：公司发布2023 年半年报，2023 年上半年实现营收18.94 亿元，同比+57%；归母净利润2.46 亿元，同比+91%；扣非归母净利润2.32 亿元，同比+103%。单Q2 来看，实现营业收入10.01 亿元，同比+58%；归母净利润1.34 亿元，同比+99%（此前业绩预告中枢+98%）；扣非归母净利润1.33 亿元，同比+106%（此前业绩预告中枢+106%）。

新品表现亮眼，增量渠道红利持续释放。分产品看，公司持续聚焦七大核心品类，新品持续放量，23H1 休闲魔芋制品/肉禽制品/蒟蒻果冻布丁/蛋类零食增速亮眼，收入分别2.2/2.0/1.3/1.0 亿元，同比分别+163%/94%/93%/582%；休闲烘焙/深海零食/果干零食实现稳健增长，收入分别3.0/2.9/1.1 亿元，同比+11%/18%/26%。分渠道看，23H1 直营商超收入1.9 亿元，渠道趋势影响下同比-15%，公司持续调整直营构成转场经销商，截至23Q2 共直营商超的1365个KA 卖场（较年初减少610 个）；电商/经销渠道增长势头强劲，23H1 收入分别3.9/13.1 亿元，同比+155%/58%，其中辣卤等优势品类在抖音/快手等流量渠道快速上量；零食渠道持续布局，与头部系统深度合作，全品类优势下销售规模持续提升，增量渠道红利持续释放。

费效提升，盈利能力持续优化。23Q2 公司毛利率同比-0.5pcts 至36%，产品及渠道结构变化下公司毛利率小幅波动。费用方面，23Q2 销售费用率同比-6.2pcts 至11.5%，“产品+渠道”双轮驱动增长下，销售费用增幅低于营业收入增幅； 管理/ 研发/ 财务费用率分别变动-0.8/-0.6/-0.1pcts 至4.1%/2.1%/0.5%。毛利基本稳定、费效提升明显下。23Q2 录得归母净利率13.4%，同比+2.8pcts。

百亿征程，产品领先，发展动能充足。2023 年为公司新三年战略目标元年，我们认为短期公司在积极拥抱渠道变革、把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长；中长期看，公司在“产品领先“战略下持续打造增长飞轮，通过供应链转型升级及数字化改革提升经营效率，渠道层面敏锐度高、执行力强，未来伴随体量扩大进一步释放规模效应，有望带动公司盈利能力持续提升。

投资建议：公司完善“产品+渠道”双轮驱动增长模式，努力实现“产品领先+效率驱动”，全力打磨供应链精进升级产品力，覆盖全渠道把握新流量红利。

销售产品及销售渠道实现结构性持续优化下，各核心品类通过全渠道拓展实现增长。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为5.1/6.8/9.1 亿元，同比增长71%/33%/33%，当前股价对应P/E 分别为31/24/18X，维持“推荐”评级。

风险提示：新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险。

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